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2018-09-10 09:01:19报告大厅(www.alchimieoriginelle.com) 字号:T|T
主题词:白酒
  报告大厅摘要:白酒板块18 年中报表现验证了行业景气趋势,我们维持对行业2018 年的几点判断:(1)行业景气不变,高端酒价稳量增,次高端继续扩容,中低端加速集中;(2)消费升级与品牌集中是核心驱动力;(3)行业增长更加良性,企业决策更加理性,景气周期延长;(4)复苏的结果是分化,看好高品牌壁垒+强团队执行企业;(5)重视酒企的改革进度和效果。

  白酒板块18 年中报表现验证了行业景气趋势,我们维持对行业2018 年的几点判断:(1)行业景气不变,高端酒价稳量增,次高端继续扩容,中低端加速集中;(2)消费升级与品牌集中是核心驱动力;(3)行业增长更加良性,企业决策更加理性,景气周期延长;(4)复苏的结果是分化,看好高品牌壁垒+强团队执行企业;(5)重视酒企的改革进度和效果。

  我们在5 月的《白酒2017&18Q1 全面总结及当前观点——把价值交给时间 让玫瑰静静绽放》中提出“把价值交给时间,让玫瑰静静绽放”,当前时点,我们认为,决定板块及个股中长期走势的核心仍然是业绩和基本面,尽管今年板块再度回调,但只要景气方向不变,估值与业绩匹配,部分公司仍具备突出的性价比。行业景气长期仍处于上升通道,但增长进入挤压式增长阶段,分化更加明显,全国化名酒未来仍能通过消费升级和份额集中获得成长空间。

  目前茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份、山西汾酒2018 年估值分别为22x、18x、17x、20x、24x,老窖股价低于去年增发价格,汾酒股价低于华润入股底价,目前已具备较高性价比,顺鑫农业白酒利润对应18-19 年PE 分别22x、17x,公司定位大众民酒已进入全国化的加速期,量利齐升,收入和净利润仍有较大提升空间。

  白酒核心推荐”一高一低”组合贵州茅台+顺鑫农业,以及回调较多,性价比突出的泸州老窖、五粮液、山西汾酒、洋河股份。

  基本面分析:白酒行业景气延续,维持高增。

  (1)18H1 白酒板块收入与净利润均实现两位数增长,且利润增速快于收入增速。白酒行业仍处于景气向上通道,消费升级与加速向名酒集中的逻辑得到持续验证。

  (2)18H1 白酒行业毛利率提升,高端酒毛利率提升主因直接提价贡献;次高端主要由于产品结构升级、提价红利逐步释放、洋河消费税由计入成本转为计入税金;中端酒毛利率提升主因结构升级;牛栏山毛利率大幅下降主要由于销售费用投入方式的变化。

  (3)高端酒销量增速正常回落,我们预计真实销量增速10%左右,价格贡献大于销量贡献。茅台全年业绩确定性仍强,五粮液高价位酒量价齐升,国窖1573 仍将实现30%以上增长。次高端延续了高增长态势,梦之蓝、青花、今世缘特A+均提速增长,次高端增长仍然主要靠销量驱动。

  (4)产品结构上移与提价红利释放带来盈利能力提升,毛利率与净利率均提升;由于竞争加剧费用率短期不会明显下降,税率影响三季度将消除,业绩弹性进一步释放。

  (5)18Q2 预收款整体环比同比均降,但不同酒企有分化,由于打款政策变化及受淡季影响,预收款回落属正常现象。

  (6)现金流增速放缓,且慢于收入增速,主因预收款下降、票据大幅增加、支付税费等现金支出大幅增加。

  估值分析:白酒板块估值位处历史中枢下方,部分龙头被低估具备性价比。

  截至2018 年8 月31 日,白酒板块绝对PE(静态)水平为26.8x,在行业景气的2009-2012 年,白酒板块估值水平的均值区间为(23x,33x),当前白酒板块绝对估值水平在2009-2012 年估值均值区间的中枢偏下位置。

(本文著作权归原作者所有,未经书面许可,请勿转载)
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